H καθαρή έξοδος της Ελλάδας θα συνεπάγεται πάρα πολλούς όρους και ενισχυμένη εποπτεία, ενώ η ελάφρυνση του χρέους θα είναι “μέτρια” με μεγαλύτερη έμφαση στο ταμειακό απόθεμα και τις επαναγορές σε βραχυπρόθεσμη βάση, σημειώνει η JP Morgan σε νέα της έκθεση. Ουσιαστικά, όπως επισημαίνει θα είναι μία “βρόμικη” έξοδος.
Ενώ η αμερικάνικη τράπεζα εξακολουθεί να εκτιμά ότι μια “βρόμικη έξοδος” με μια προληπτική πιστωτική γραμμή θα ήταν το πιο επιθυμητό αποτέλεσμα από οικονομικής άποψης, ωστόσο αναγνωρίζει ότι υπάρχει μικρή πιθανότητα για μία τέτοια εξέλιξη, λόγω της πολιτικής βούλησης.
Συνεχίζει βέβαια να βλέπει πιθανότητες προσφυγής σε προληπτική πιστωτική γραμμή, αλλά μόνο εάν επιστρέψουν οι σημαντικές αναταραχές στις αγορές λόγω Ιταλίας, κάτι που στο επόμενο διάστημα δεν αναμένεται.
Έτσι, αναμένει μια μορφή καθαρής εξόδου (δηλαδή χωρίς προληπτική πιστωτική γραμμή) η οποία θα διαθέτει ισχυρές ad hoc ρυθμίσεις με σκοπό την επίτευξη τριών βασικών στόχων από την πλευρά των πιστωτών:
1) τη διατήρηση μιας ευνοϊκής τιμολόγησης της αγοράς,
2) τη διασφάλιση της σταδιακής πρόσβασης στην αγορά για μια πολυετή περίοδο και
3) την επιβολή επαρκών προϋποθέσεων στην Ελλάδα για μεγάλο χρονικό διάστημα, προκειμένου να αποφευχθεί ο ηθικός κίνδυνος.
Κατά την άποψη της JP Morgan, είναι πιθανό ότι το κύριο μέρος της συμφωνίας που στηρίζει μια καθαρή έξοδο να γνωστοποιηθεί στη συνεδρίαση του Eurogroup της 21ης Ιουνίου.
Η Ελλάδα προχωρά άλλωστε γρήγορα στην ολοκλήρωση των προαπαιτούμενων, κι έτσι οδεύει στην ολοκλήρωση της τέταρτης αξιολόγηση.
Όπως εκτιμά, οι πιστωτές θα είναι πρόθυμοι να αποκαλύψουν τις βασικές λεπτομέρειες του νέου πακέτου όσο πιο νωρίς γίνεται, προκειμένου να έχουν χρόνο προσαρμογής αν η αντίδραση της αγοράς αποδειχθεί μέτρια (έως το επόμενο Eurogroup στις 12 Ιουλίου το αργότερο).
Δεδομένων των διάφορων στόχων που πρέπει να συμφωνηθούν και το χάσμα μεταξύ Γερμανίας και ΔΝΤ σχετικά με την ελάφρυνση του χρέους, είναι δύσκολο να εκτιμηθούν με ακρίβεια οι λεπτομέρειες της συμφωνίας.
Κατά την άποψη της JP Morgan, η πιο πιθανή προσέγγιση θα ήταν να δοθούν στην Ελλάδα μέτρα τα οποία να διατηρούν χαμηλά τις χρηματοδοτικές ανάγκες σε έναν ορίζοντα που θα μπορούσε να επεκταθεί ακόμη και μέχρι το 2023.
Πάντως, όπως προειδοποιεί, εξακολουθεί να υπάρχει έλλειψη σταθερής βάσης (real money) επενδυτών για τα ελληνικά ομόλογα, και έτσι μόνο η παρατεταμένη σταθερή μακροοικονομική και δημοσιονομική επίδοση θα οδηγήσει την Ελλάδα στην ανάκτηση του επενδυτικού βαθμού, μία σημαντική προϋπόθεση για την απεριόριστη πρόσβαση στις αγορές.
Σε αυτό το πλαίσιο, η JP Morgan πιστεύει ότι οι ευρωπαίοι πιστωτές θα επιλέξουν να στηρίξουν μια καθαρή έξοδο με συνδυασμό:
1) ενός ενισχυμένου cash buffer από 15 έως 25 δισ. ευρώ, το οποίο θα μπορούσε να καλύψει τις ανάγκες χρηματοδότησης της Ελλάδας σχεδόν έως το 2020,
2) τη μερική επαναγορά των χρεολυσίων του ΔΝΤ και της ΕΚΤ έως το 2023 (περίπου 20 δισ. ευρώ), και
3) κάποιας μορφής ελάφρυνση χρέους, μέσω παράτασης της ωρίμανσης στις διάρκειες των 5-10 ετών των δανείων του EFSF, την πιθανή σταθεροποίηση του κόστους επιτοκίων και/ή παράταση των περιόδων χάριτος για την καταβολή των πληρωμών των τόκων.
Μία τέτοια καθαρή έξοδος από το πρόγραμμα θα οδηγούσε σε απώλεια του waiver από την ΕΚΤ, καθιστώντας έτσι τα ελληνικά ομόλογα μη επιλέξιμα για χρηματοδότηση από την κεντρική τράπεζα, και επίσης το QE.
Από την άποψη της αγοράς, η έλλειψη του QE είναι αρνητική αλλά θα μπορούσε να αντισταθμιστεί από τον θετικό αντίκτυπο των περιορισμένων χρηματοδοτικών αναγκών τα επόμενα χρόνια.
Σε ό,τι αφορά τους όρους και τις προϋποθέσεις, οι πρόσφατες αναφορές δείχνουν ότι η ενισχυμένη εποπτεία από τους Ευρωπαίους πιστωτές θα διαρκέσει τουλάχιστον 18 έως 24 μήνες (ώστε να καλύψει κάθε νέα κυβέρνηση που θα προκύψει από τις εκλογές που έχουν προγραμματιστεί για το 2019) και θα είναι ίδια με την εποπτεία που υπάρχει στο πλαίσιο ενός προγράμματος (τακτικές αξιολογήσεις τέσσερις φορές το χρόνο).
Η ελάφρυνση του χρέους και ακόμη και οι πιθανές επαναγορές και ακόμα και η συνεισφορά στο cash buffer, πιθανόν να υπόκεινται στην ικανοποιητική ολοκλήρωση των ορόσημων τόσο από δημοσιονομική όσο και από μεταρρυθμιστική σκοπιά.
Η έλλειψη συμμόρφωσης από την ελληνική κυβέρνηση θα μπορούσε να επιβληθεί μέσω της προσωρινής αναστολής των χρηματοδοτικών μέτρων στήριξης, όπως ακριβώς και στο τρέχον πρόγραμμα.
Ένα τέτοιο πακέτο πάντως δεν είναι αρκετό κατά την άποψη της JP Morgan για να καταστήσει το ελληνικό χρέος βιώσιμο μεσοπρόθεσμα και μακροπρόθεσμα. Χρειάζονται πολύ ισχυρότερα μέτρα (επέκταση ωριμάνσεων πάνω από 15 έτη και πρόσθετες περιόδους χάριτος άνω των 10 ετών).
Ωστόσο, το πακέτο που αναμένεται να προταθεί θα είναι αρκετό για να πείσει τους συμμετέχοντες στην αγορά, διότι θα καταστήσει τις ελληνικές ανάγκες χρηματοδότησης διαχειρίσιμες με περιορισμένη αλλά αυξανόμενη πρόσβαση στην αγορά κατά τη διάρκεια μιας πενταετούς περιόδου, ενώ η περαιτέρω ελάφρυνση του χρέους θα είναι πάντοτε διαθέσιμη μακροπρόθεσμα.
Επίσης, ένα τέτοιο πακέτο θα βοηθούσε στον περιορισμό των ανησυχιών της αγοράς σε περιόδους κινδύνων και θα εγγυάται την ελληνική δέσμευση στην εφαρμογή των αναγκαίων μεταρρυθμίσεων με την πάροδο του χρόνου, κάτι το οποίο θα δημιουργήσει ένα περιβάλλον που θα οδηγήσει σε ισχυρή ανάκαμψη, ενδεχομένως με ρυθμούς του 3%.
Τέλος, η JP Morgan διατηρεί την άποψή της ότι το ΔΝΤ είναι πολύ απίθανο να αυξήσει τις οικονομικές δεσμεύσεις του, αλλά θα διατηρήσει τον ρόλο του ως τεχνικός σύμβουλος.
Το σχέδιο εξόδου που σχεδιάζεται δεν επαρκεί για την επίτευξη της έγκρισης από το ΔΝΤ, λόγω της έλλειψης σημαντικής και άνευ όρων ελάφρυνσης του χρέους.
Ωστόσο, η JP Morgan δεν αποκλείει το ΔΝΤ να εκπονήσει μια προσεκτική εκτίμηση για τη βιωσιμότητα του ελληνικού χρέους μόνο μεσοπρόθεσμα, αφήνοντας τη μακροπρόθεσμη αξιολόγηση να εξαρτάται από τη μελλοντική ελάφρυνση του χρέους από τους Ευρωπαίους πιστωτές σύμφωνα με την αρχική δέσμευση για ακαθάριστες χρηματοδοτικές ανάγκες της τάξης του σε 15-20% μακροπρόθεσμα.
